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          【2018大宗商品年報】
          2017-12-26

          ▌  宏  觀: 全球經濟復蘇,外強內弱


          18年全球經濟繼續復蘇,通脹溫和上升。美國再次作為全球經濟增長動力源頭帶動全球經濟繼續復蘇,特朗普稅改與基建政策的逐步落地,進一步激發美國經濟活力。歐洲國家經濟繼續復蘇,整體增速略弱于17年;同時需要警惕民粹主義引發的政治風險。日本經濟后發繼續追趕,但由于能生動力較弱,過度依賴于出口,全年增速將不及17年。新興經濟體得益于大宗商品價格上漲和全球經濟復蘇,經濟增速穩步提升。

          國內經濟增速略放緩至6.5—6.7%。投資繼續下行,基建投資相對平淡,政府的保障性住房投資對沖部分商品房下行的壓力,而制造業投資受資金面壓力增長乏力。消費保持平穩,對我國經濟貢獻率將穩步上升。出口增速略下滑,雖內外需仍然較強但整體邊際減弱,預計進出口增速低于17年,主要變量還是看人民幣匯率的走向。PPI回落CPI上升兩者逐步收斂,全年通脹中樞上移至2%以上。


          利率上,國內利率先升后降。利率向上、向下的空間都不大。匯率上,新興市場貨幣>美元>日元>歐元>人民幣。隨著特朗普稅改和基建政策的逐步推進,美國經濟活力進一步加強美元優勢相對較強;新興市場進入復蘇階段,獲國際資本青睞貨幣后發優勢明顯;日本經濟逐步追趕,歐元區復蘇動力較弱,中國經濟進一步下行,人民幣最弱。


          大類資產配置策略方面:大類資產整體來看,股市>商品>債券>房地產。18年繼續看好結構性牛市。關注三條投資主線:1)業績好,估值偏低的行業龍頭。2)國企改革和供給側改革主題。3)估值低估,業績優良的成長股;國債期貨預計上半年下跌,下半年上漲;商品方面,原油>有色>黑色>農產品;房地產市場全年偏空。

          風險因素:歐洲政治風險;美國基建政策遇阻;中東沙特反腐+內亂。



          ▌  滬  銅:多重周期嵌套下的銅價走向


          一、全球宏觀經濟周期


          當前全球經濟正處在2008年金融危機后的復蘇階段,2010年至2016年,全球經濟增速由5.4%一路下滑至3.1%,2017年上半年,全球經濟出現了顯著復蘇的跡象,無論是美國還是歐元區、日本與英國,還是其他主要新興市場經濟體,經濟增速均比較強勁。

          二、中國經濟周期偏弱


          自全球金融危機發生至今,中國經濟增速持續下滑,這一輪中國經濟增速下滑時間跨度長達8年,目前看仍然處于長周期中的下行階段。

          三、銅的供需與庫存周期


          通常銅行業的投資周期在5-7年左右,對應于供需變化拐點形成往往也跨度在5-7年之間。從銅供需周期與價格變化來看,在經歷了2011-2015年的過剩之后,2016-2017年全球銅的供需關系正在緩慢修復,2018年有望達到總體供需平衡的狀況。


          四、銅的金融周期

          作為金融屬性較強的大宗商品,全球金融市場的變化,特別是美元指數變化階段性影響銅價格走勢,銅未來的金融周期更多體現在美元周期上面。從歷史上看,在加息以及縮表周期內,美元走勢依然較強,對比上兩次美元牛市時間,以往兩次牛市有明顯的“漲勢放緩,時間拉長”的特點,按照此規律推論美元指數當前的牛市漲幅更加放緩,時間也會相應更長。但不管怎樣美元指數的牛市已經持續六年時間,進入牛市后期的判斷是大概率。

          五、大宗商品的元素表周期

          從基本金屬在元素周期表內的分布來看,每個周期每個族都有類似的原子結構與特性,同一周期內,從右向左,金屬性逐漸增強,非金屬性逐漸增弱,由外向內,元素性質的遞變規律和元素之間的內在聯系都在發生作用。再對比6大基本金屬與貴金屬品種價格波動,可以看出品種間的強弱表現正由外圈向內圈傳遞,先是外圈的鋅、鉛、錫,再由鋁向銅與鎳傳遞,核心圈基本上涵蓋了具有貴金屬特征的四大品種,未來這四個品種應該是周期性走強的主要范圍。

          六、未來銅的價格周期演變

          多重周期嵌套,以全球定價的銅價將維持外強內弱的多頭市場格局。從價格周期來看,倫銅目前正處于80年代以來第5個價格變化周期,前四個周期谷底到下一個谷底的時間基本在5-8年時間,而谷底到谷峰的時間基本在2-3年時間,本輪新周期谷底從2016年1月份起,運行至當前共1.9年時間,未來有望延續1-2年時間,2017-2018年銅價重心將繼續上移,單邊大幅上漲可能性不大?;趯?018年銅供需基本面的整體判斷及宏觀環境,根據期銅近5年來的波動特征,取5年平均漲跌幅及波動率預測2018年滬銅與倫銅的價格區間如下表。從節奏上來看,2018年上半年歐美等發達國家經濟運行穩定增長,下半年短周期可能走弱,因此判斷銅價走勢為上半年偏強,下半年偏弱,整體價格中樞繼續上移。


          結論:2018年上半年宏觀面提供安全邊際,銅價底部將逐步抬高,尋找調整的低點做多為上半年主要的策略,消費企業在銅價50000-52000元區間加大買入保值力度。上游銅礦類企業2018年賣出保值點在65000元附近。

          風險因素:

          (1)流動性:以美聯儲為首的歐美央行超預期收緊貨幣政策。

          (2)硬著陸:國內房地產泡沫釋放,經濟硬著陸下行,人民幣匯率大幅貶值。

          (3)地緣政治:2018年歐洲也是多事之年,歐洲將經歷德國、法國領導的歐盟改革以及意大利大選。德國不穩定的執政聯盟、法國國內對改革的阻力以及意大利危機四伏的銀行業債務給“歐洲振興”帶來挑戰。



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